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先说一个没多少人注意的细节。

智谱今年的中报里，2026年上半年API在提价约一倍的同时调用量仍暴增。

一家被西方舆论说成“靠贱卖换增长”的中国模型公司，上半年其实涨了价，客户反而更多。

把这个细节和10月28日英国《金融时报》那篇《AI泡沫已经破裂——在中国》放在一起看，就有点意思了。

先看中国这边跌得有多狠。

10月22日，MiniMax跌至162.

3港元并一度触及159.

3港元，首次跌破165港元IPO发行价。

两家公司较各自历史高点均回撤超过80%。

按高点算，MiniMax和智谱的市值已累 积 缩水1500亿美元。

数字确实难看。

问题是，生意真的坏了吗？

要回答这个问题，得先看股价当初是怎么涨上去的。

智谱发行价116.

2港元，6月22日盘中一度达到2980港元，较发行价上涨超过24倍。

一家半年收入不到10亿元的公司，市值冲上万亿港元，靠的不是业绩，是可交易的股票太少。

等到7月解禁，MiniMax约1.

53亿股股份解除限售，约占当时总股本的48.

9%，原本一票难求的局面一下子就没了。

这跟演唱会门票差不多：票少的时候黄牛价能炒到十倍，一加场，黄牛价立刻掉下来，可台上的歌手还是那个歌手。

台上的歌手唱得怎么样？

智谱上半年实现营业收入9.

54亿元，同比增长399.

7%，收入规模超过去年全年，MiniMax收入也增长了283.

1%。

毛病也不能装作没看见：智谱研发开支由截至2025年6月30日止六个月的15.

95亿元增加至截至2026年6月30日止六个月的21.

31亿元，比收入还多一倍多，毛利率只有26.

4%。

市场这一刀砍得不冤，不过砍的是估值，产业本身没有被否定。

还有一个数字常被忽略：跌了八成以后，智谱的股价仍较发行价高近3倍。

用“崩盘”来形容不太准确，更像是从离谱的价位退回到偏贵的价位。

判断一个产业是真是假，看用量比看股价靠谱。

国家数据局公布过，到今年3月，我国日均词元（Token）调用量已超过140万亿，相比2024年初的1000亿增长了1000多倍。

Token可以理解成AI时代的“度电”。

两年里用电量涨了一千多倍，哪怕几家发电厂的股票跌了，也没人会说电力是泡沫。

用量和股价走反了的时候，我更相信用量。

再来翻美国的账本，这才是《金融时报》没写的那一半。

10月26日，Anthropic向美国证券交易委员会公开递交招股书，拟在纳斯达克上市，股票代码ANT，市场预期募资约1000亿美元、估值最高2万亿美元。

公平地说，这家公司已经能赚钱了，招股书披露它第二季度首次实现季度经营盈利，同时披露超5000亿美元算力开支。

可问题恰恰出在这里：2万亿美元的估值、5000亿美元的算力承诺，指望的不是今年赚多少，而是未来很多年都能把智能卖出高价。

估值说到底是押未来的价格，价格一松动，估值就站不稳。

整个美国科技圈押的也是同一个方向。

微软、亚马逊、谷歌母公司Alphabet、Meta四家公司2026年合计资本开支逼近7500亿美元，代价已经出现在现金流上：亚马逊自由现金流降至-76亿美元，谷歌首次降至-59亿美元。

两边放在一起比，中国跌掉的是几家公司的市值，投资人亏了账面上的钱；

美国押上的是一年七千多亿美元的真金白银，能不能收回来，取决于一个可能已经不成立的价格假设。

前者是自家房子漏雨，后者是整个小区的地基出了问题。

这个价格假设松没松，看美国公司自己怎么做就知道了。

就在Anthropic递交招股书的同一天，OpenAI发布了GPT-6.

1 Terra，此次50%的降价适用于该模型的标准应用程序接口费率。

往前一个月，OpenAI一口气推出GPT-6 Sol和GPT-6 Luna两款新模型，API定价直降50%。

再往前到夏天，OpenAI将GPT-5.

6 Luna的价格下调了80%。

一向靠性能领先收高价的公司，为什么一轮接一轮地降价？

因为客户在走。

DoorDash和Airbnb已开始使用中国模型来压低不断上涨的账单。

价格的锚已经不在美国公司手里了，不跟着降，客户就会走。

还有一个耐人寻味的地方：主要竞争对手正准备上市讲高价故事，OpenAI偏偏挑同一天把价格砍掉一半。

美国AI公司彼此之间都不打算守这个价格。

这一幕中国人并不陌生。

光伏、锂电池、通信设备，中国企业把价格打下来以后，欧美一批老牌厂商撑不住，全球市场却越做越大。

蛋糕变大了，只是切蛋糕的不再是原来那些人。

大模型现在走的也是这条路。

不过有一点要讲清楚：中国模型公司赢在成本，光靠价格低是赢不了的。

开头说智谱能提价，原因是产品在某一段时间里确实好用；

而它敢在价格战里接着打，靠的是成本，公司称已实现10万卡级国产芯片规模化低成本推理。

一边是买英伟达芯片、自建数据中心的重资产打法，一边是在国产算力上把单位成本一点点抠下来，两边的成本差距才是价格战真正的弹药。

当然，中国公司稳赢的说法也不客观。

价格战对两边都

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